調味品升級趨勢明顯，健康、細分是發展方向。調味品行業06-14年營收CAGR達18%，受經濟下行影響16年承壓估計增速5%-10%；17年行業呈現向好趨勢。行業結構升級趨勢明顯，一是品類之間替換，如味精需求萎縮，逐漸被高鮮度醬油與YE替代；二是品類內部結構升級，如高品質醬醋占比提升，估算高端醬油增速15%，高于行業增長。升級驅動因素包括消費理念轉變、人均收入水平提升、消費渠道變化。未來估算超高端醬油至少4倍空間；高端市場還有翻倍增長。預計未來健康概念醬油將成升級主流，產品將出現更多細分功能，結構升級將持續。
行業增長來自于結構升級+提價，凈利率可持續提升。量價拆分來看，醬油產量增速逐年下滑，16年1-10月已降至3.2%的低點，行業未來增長更多依靠均價提升，主要來自于結構升級+直接提價。調味品提價周期約2年，本輪提價由成本上漲推動，幅度在5%左右。調味品提價只漲不跌，因此成本上漲時隨行就市，成本下跌可推動毛利率提升。疊加結構升級是長期過程，總體來看，行業凈利率應可持續維持升勢，板塊市值也將持續提升。
公司積極求變，各有千秋。海天味業產品、渠道、品牌新思路效果漸顯，產品升級持續成長，品類渠道雙推進，業績穩定。中炬高新前端銷售良好，調味品保持向好趨勢；地產業務重啟受益地價提升，變為民企機制靈活利好長期發展。千禾聚焦超高端市場差異化發展，渠道發力全國化擴張，未來三年將保持高速增長。加加聚焦面條鮮與原釀造，大單品戰略持續轉型升級，醬油動銷效果待觀察。恒順產能逐步釋放，營銷改革持續推進，公司國企改革進程值得關注。
板塊滯漲+估值低位，基本面趨勢向好，投資價值漸顯。16年至今食品板塊股價整體漲幅19%：其中白酒漲幅52%居于前列；調味品下跌6%，處于滯漲狀態，大幅跑輸食品整體。從PE水平來看，白酒PE處于14年后高點，調味品PE位于14年后較低水平。主因在于16年經濟下行，調味品行業承壓，投資者關注度較低。目前板塊估值處于歷史低位，后續行業結構升級+提價，基本面趨勢向好，估值有望提升，調味品投資價值漸顯。
